三 中国住房金融发展的三条主线

（一）制度改革和经济增长的推动

中国住房金融的发展以1998年为分水岭，标志性事件是《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》（国发〔1998〕23号）的出台，该文件要求从1998年下半年开始停止住房实物分配，逐步实行住房分配货币化。

在此之前，尽管决策层希望通过强制性制度变迁推动改革，但因为经济水平和社会环境等因素并没有较大进展。1984年《国务院关于改革建筑业和基本建设管理体制若干问题的暂行规定》提出，大中型城市要逐步扩大商品化住宅的建设，建设周转资金通过建设银行贷款、企业事业单位集资等多种渠道解决，然而在当时“拨改贷”大背景下，资金投向主要是工业企业设备改造。住房消费方面，尽管1985年已经开始发放住房按揭贷款，但在国有企业改革背景下，大量下岗人员面临的是收入和生活问题，住房在没有完全货币化之前并不是他们最迫切的需求。1988年“价格闯关”以及随后的海南房地产泡沫使得国家实行财政和银行信贷双紧的政策，对住房金融商业主导的倾向也进行了一些反思，这也是具有政策性金融属性的住房公积金制度在1992～1994年得以在全国推广的原因之一。

1998年停止住房实物分配的政策出台，开启强制性制度变迁，但各种诱致性因素也已具备，至少包括三个方面。经济方面，20年的改革开放使得民营经济和乡镇企业发展并壮大，轻工业产品和日用消费品已出现一定程度的过剩，居民的消费需求有了向更高层次转移的物质基础。银行体系方面，发生了两件大事：一是国有商业银行上万亿元不良资产剥离，通过外科手术的方式解决了“拨改贷”的历史遗留问题，使得银行可以轻装上阵为重工业化和城市化提供金融服务；二是中央银行的调控由直接调控信贷规模的“切块式”向间接调控货币数量的模式转变，这使得商业银行的经营有了较大自主权。外部环境方面，1998年东南亚金融危机爆发，为应对外部冲击而启动内需，“三驾马车”中房地产投资成为重要抓手。

随后的两个重要事件使得住房金融走上快速发展通道：其一，2001年中国加入WTO，使得过剩产品找到外部出口，而形成的外汇储备构成发钞基础，进一步增强了信用循环；其二，2003年8月《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》（国发〔2003〕18号）发布，将房地产业定位为国民经济的支柱产业，并强调了住房市场化的导向。居民的购房热情经过若干年孕育终于爆发，我们统计了1998年以来的住房销售率（住房销售面积除以住房竣工面积），该指标大于1说明市场供不应求，反之说明供大于求。1998～2005年该指标一直小于1，但呈上升趋势；2005年之后该指标就再也没有低于过1，也正是在2005年，中国住房金融的调控框架被基本确定下来。

（二）城市化的推动

住房金融发展的第二条主线是城市化。城市化使得人们向城市聚集，在城市工作生活的一个重要需求是居住，而住房购买作为个人一生中最大一笔消费，自然离不开金融支持。根据“纳瑟姆曲线”对城市化进程的划分：当城市人口占比超过10%即进入城市化的初期阶段，城市人口的增长以自然增长为主；当城市人口占比超过30%则进入城市化加速阶段，城市人口迅猛增长，其中人口迁移占多数；当城市人口占比超过70%则进入城市化后期阶段，城市化进程放缓，以郊区化和形成城市带为主。1998年住房货币化改革之时恰好是我国城市化加速发展的起点，当年城市化率33.35%，2018年我国城市化率达到59.58%，平均每年增加1.31个百分点（见图1-5），而改革开放的1978年至住房制度改革的1998年这20年，城市化率平均每年只增长0.77个百分点。

图1-5 中国的城市化率

资料来源：WIND。

中国进入城市化加速发展的第二阶段还存在一个分水岭，即2005年。从产业结构变化的角度来讲，一国完成轻工业化之后还需经过重工业化才会真正向后工业化和城市化过渡。2005年之前，学术界存在“中国是否可以跨越重工业化阶段直接进入信息化阶段”的讨论。从三次产业结构变动的数据来看，二次产业增加值占比在2005年之后呈稳步下降趋势，这时重工业化才基本完成；另外，由于城市是人和信息的聚集地，城市化程度越高则服务业占比越大，从这一代表性数据来看，服务业占比在2005年之后呈稳步上升趋势（见图1-6）。经济由后工业化向城市化转型产生了更多的消费贷款需求。人们落脚于城市最大的需求是住房购买或住房租赁，由于住房消费具有大额、长周期特点，自然会产生住房抵押贷款的需求。对应房地产市场，2005年出现了房改以来的首轮房价上涨。

图1-6 中国的三次产业增加值构成

资料来源：WIND。

（三）银行经营模式转变的推动

住房金融发展的第三条主线来自银行自身经营模式的转变，即向零售方向的转变，而这种转型的动力主要来自金融脱媒：在金融脱媒的大背景下，银行资产端传统的批发贷款业务资本市场尤其是债券市场大发展的冲击。大企业尤其是国有企业规模大、信用风险低、财务信息透明，这些优势得到债券市场的青睐，对银行传统批发业务形成挤压。在这种形势下银行不得不转向零售业务，而个人抵押贷款无疑是零售业务中最具价值的：其一，个人抵押贷款是规模较大的零售业务，因而交易成本相对较低；其二，受城市化进程的影响，抵押物价值一直呈上升趋势，风险相对低；其三，通过办理个人抵押贷款可以形成理财、消费贷款、代收费等多种产品的交叉销售格局，综合收益较高。

以上三个方面的力量推动了中国住房金融的大发展，也推高了房价，因此调控（尤其是借助金融手段的调控）一直是房地产市场的焦点议题。